ETF de bitcoin: entenda como vai funcionar o processo de avaliação nos EUA

Desde o fim de junho, um assunto dominou as discussões entre investidores de criptomoedas: os pedidos feitos pela BlackRock, Fidelity e outras gestoras junto à Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC, na sigla em inglês) para lançarem fundos negociados em bolsa (ETFs, na sigla em inglês) que acompanhariam o preço à vista do bitcoin.

Até o momento, o regulador americano não permitiu o lançamento de nenhum produto de investimento desse tipo, abrindo espaço apenas para o lançamento de ETFs que acompanham contratos futuros da criptomoeda. Além disso, ele já recusou pedidos anteriores. Entretanto, o elemento que mais chamou a atenção dos investidores foi a entrada da BlackRock nessa questão.

A gestora é a maior do mundo, com US$ 10 trilhões em ativos sob gestão, e seu pedido não apenas reforçou a visão de uma validação institucional do bitcoin como deu esperanças para os investidores de que o mercado dos EUA vai contar, finalmente, com um ETF à vista da criptomoeda. Mas como funciona o processo de análise do pedido pela SEC? 

Como funciona a análise da SEC?

Nicole Dyskant, advogada especializada em criptoativos e advisor da Fireblocks, explica que a análise da SEC "envolve várias etapas e requisitos": "O interessado deve realizar a apresentação do pedido à SEC, contendo informações detalhadas sobre o ETF proposto, sua estrutura, objetivos de investimento, estratégia de negociação, riscos, custos, bem como demonstrações financeiras e outros dados relevantes. Então, a equipe da SEC analisa o pedido inicial para verificar se ele atende aos requisitos mínimos de divulgação e conformidade. Se o pedido não cumprir esses requisitos, a SEC pode rejeitá-lo ou solicitar mais informações à entidade solicitante".

"Com base na nova análise realizada, a SEC toma a decisão final de aprovar ou rejeitar o pedido de ETF. A aprovação está sujeita ao cumprimento de todos os requisitos regulatórios e pode ser concedida com ou sem modificações", comenta a especialista. Nesse sentido, Samir Kerbage, CIO da Hashdex, avalia que a segunda etapa costuma ser a mais demorada nessas análises.

Ele comenta que a primeira análise é feita pela Divisão de Corporações, que analisa o regulamento do fundo e busca garantir que todas as informações críticas foram divulgadas e o funcionamento do ETF está explicado. Em geral, a análise é mais protocolar e rápida. Entretanto, a segunda análise, feita pela Divisão de Negociação e Mercado, tende a se estender.

"Ela aprova cada novo ETF nos Estados Unidos, analisando a bolsa de valores que está listando. A bolsa de valores precisa submeter uma alteração da regra de listagem para permitir essa listagem, e isso precisa ser novo para cada novo ETF", diz o executivo, ressaltando que, até o momento, é essa etapa que costuma ser a de rejeição de pedidos para ETFs de bitcoin.

Quais são as diferenças para o Brasil?

Para Dyskant, "o processo de pedido de análise de um ETF nos EUA é essencialmente semelhante ao brasileiro, diferindo apenas em rito. Nesse sentido, vemos muita similaridade na atuação da SEC e CVM em sempre buscar proteção aos investidores e transparência na divulgação de informações".

"A diferença é que no Brasil, desde 2021, a SIN/CVM já tem o ETF de bitcoin aprovado, por entender que os investidores que assim o desejassem poderiam ter exposição ao criptoativo, sendo o ETF um instrumento adequado ao varejo por ser transparente e contar com garantias de liquidez", ressalta a advogada.

Já Kerbage vê como principal diferença a existência dessa segunda etapa, que não existe no Brasil, em que a análise da bolsa de valores, no caso a B3, costuma ser mais protocolar. Isso gera uma discrepância entre os prazos de análise: no Brasil, a CVM faz os estudos em 30 dias, podendo estender por até 130. Já nos Estados Unidos, a SEC faz a análise em 45 dias, podendo estender o prazo para até 240.

Dyskant comenta que "o tempo médio para a análise de um pedido de registro de ETF nos EUA pode variar consideravelmente. A duração do processo depende de vários fatores, incluindo a complexidade do ETF proposto, o volume de pedidos que a SEC está lidando no momento e qualquer problema específico identificado durante a análise. Não há um prazo definido para a conclusão do processo de análise de um pedido".

ETF de bitcoin vai ser aprovado?

Para Kerbage, o principal desafio para os pedidos de ETF de bitcoin está nos critérios exigidos pela Divisão de Negociação e Mercados. Historicamente, ela demanda que as bolsas de valores em que os ETFs serão listados adotem medidas para evitar fraudes e manipulação de mercado, a partir do chamado "survallaince sharing agreement", ou Acordo de Compartilhamento de Vigilância.

Nele, dados de supervisão de mercado são compartilhados junto aos gestores do ETF, garantindo que ele sempre estará respaldado por dados reais. Entretanto, a SEC também exige que o fornecimento desses dados seja feito por uma bolsa que possui um "mercado regulado de tamanho relevante". Até o momento, os pedidos para um ETF de bitcoin não conseguiram apontar um mercado regulado de tamanho relevante que atenda à exigência da SEC.

"O único mercado regulado para bitcoin nos EUA é o da CMI [a Bolsa de Valores de Chicago] para esse ponto de fraude e manipulação de mercado. Até hoje, a interpretação da SEC é que o mercado da CMI é regulado, mas não de tamanho significativo em relação ao mercado à vista de bitcoin , que é muito grande", afirma o executivo da Hashdex.

Entretanto, ele vê duas novidades importantes: a primeira é o processo movido pela empresa Grayscale após a SEC negar a conversão do fundo GBTC — que é exposto ao bitcoin — para um ETF. No processo, a Grayscale afirma que o regulador não está aplicando corretamente a exigência do mercado regulado com tamanho relevante, já que o da CMI já se enquadraria nessa categoria.

Caso a Grayscale ganhe o caso, cujo veredito pode sair nos próximos meses, a SEC perderia seu principal argumento para rejeitar os pedidos de ETF à vista de bitcoin, e precisaria ou aceitá-los ou criar uma nova justificativa. A segunda novidade é o próprio pedido da BlackRock, que incluiu a Coinbase no seu acordo de compartilhamento de dados alegando que ela é a maior exchange de negociação do par bitcoin/dólar.

Kerbage explica que a especulação no mercado é que "se a BlackRock entrou,[com o pedido] deve saber de algo que o mercado não sabe sobre chances de ser aprovado. A lógica é que a BlackRock não entra para perder, mas é uma especulação". Por isso, ele acredita que "ainda é cedo" para dizer se o ETF vai ou não ser aprovado, mas considera que apenas o acordo não vai ser suficiente para conquistar a aprovação.

Já Dyskant opina que "não temos nada de concreto no assunto. Me parece que o antigo posicionamento da SEC será mantido no sentido de ser necessário a nomeação de uma bolsa regulamentada fiscalizar o ativo à vista". "Empresas tradicionais que já são reguladas podem contar com alguma vantagem uma vez que já são 'conhecidas' da SEC, prestam informações periódicas, são supervisionadas e contam com maior credibilidade, mas não acho que seja esse o fator determinante".